중국의 역외 주식시장

제1장. 투자의 인프라
1. 투자 선행 절차로서의 실사(due diligence) ·············· 18
가. 실사의 정의 … 19
나. 회계감사와 재무실사 간의 차이 … 21
다. 기업가치평가와 재무실사의 관계 … 23
라. 미국 해외부패방지법 준수를 위한 실사 … 23
마. 신용조사와 보증 제도 24
2. 실사의 범위와 비용································· 26
가. 실사 범위의 판단 … 26
나. 거래처 실사 … 28
다. M&A에서 전략적 인수자와 재무적인수자의 실사 … 30
라. 사전적 실사와 사후적 실사 … 32
마. 불경기에서의 실사 … 34
바. 소셜미디어를 활용한 배경 조사 … 36
3. 실사 자문 서비스··································· 37
가. 포렌직 회계 … 38
나. 실사 전문 서비스의 출현 … 41
다. 전자 서류 검토 … 43
4. 실사 대상 분야 · ··································· 44
가. 재무 실사 … 44
나. 법률실사 … 46
다. 상업적 실사(Commercial due diligence) … 48
라. IT 실사 … 48
마. 인적자원 실사 … 49
바. 지적재산권 실사 … 50

제2장. 중국 투자 실사의 인프라
1. 사회적 정보망····································· 52
가. 개인정보 … 52
나. 기업 정보 … 53
다. 중국의 신용정보업 … 57
라. 중국의 실사자문업계 … 61
마. 중국의 국가 보안법(State Secrets Law)과 반 부당경제법 63
2. 중국의 회계산업··································· 67
가. 회계법인 육성 … 68
나. 빅4의 홍콩시장 주도 … 72
다. 빅4의 현지화 … 77
라. 토종회계법인의 약진 … 80
마. 중국의 forensic회계 … 85
3. 내부통제 제도····································· 87
4. 감정평가업········································ 89
5. 법률산업·········································· 92
가. 본토법과 홍콩법의 비교 … 92
나. 법무법인 … 93
다. 외국판결의 인정 및 집행 … 98
라. 국제중재 … 99
6. 지적재산권 보호·································· 102

제3장. 중국 자본시장의 발전
1. 중국의 자본시장 개방 체계· ························ 105
가. 내국인주와 외국인주의 구분 … 105
나. 국영기업 우대 정책 … 107
다. 상장 대상기업 및 상장 거래소의 선택 … 111
라. 국유 비유통주와 상장 유통주 통합 … 112
2. 중국기업의 국내상장 ······························ 114
가. 국내 A주식 … 114
나. A주식에 외국인 매수 허용 … 117
다. 민간기업의 국내상장 … 120
3. 중국기업의 해외 상장······························ 121
가. 직접상장과 지주회사 간접상장 … 121
나. 레드칩 상장 … 122
다. 국영기업의 H, N주식 직상장 … 133
라. 중국 민간기업의 해외상장 … 141
마. 해외 라운드트립 구조 … 143
바. 라운드트립 규제를 우회하는 해외상장 구조 … 155
사. 순수 외자계 기업의 해외 상장 162
4. 외국인 투자 업종 제한 규제 회피 구조··············· 167
가. 초기 CCF 구조 … 168
나. VIE구조 … 169
다. VIE의 위험 요소 … 173
5. 분식회계 해외 스캔달······························ 175
가. 미국 상장 중국물 폭락 … 175
나. 헤지펀드의 중국주 공매도 … 177
6. 본토-역외 간 주가 괴리···························· 181
가. 본토 - 홍콩 간 주가 괴리 … 181
나. 홍콩주식을 원주로 한 CDR예탁증서 도입 … 183
다. 미국 상장폐지 후 홍콩 재상장 행태 … 184
라. 해외 상장폐지 후 본토 내 우회상장 행태 … 189

제4장. 증권발행 시의 실사
1. 미국 증권법 상의 실사· ···························· 191
가. 증권발행 주관회사 측의 책임 방어 … 191
나. 실사 수행 절차 … 194
다. 부실공시 경우의 책임 … 202
2. 미국과 중국의 회계법인 감독주권 논쟁··············· 203
가. 감사조서 서명 책임 문제 … 203
나. 감사조서 제출 문제 … 205
다. 미국과 중국의 상호감독 체계 … 207
라. PCAOB 와 CSRC 의 양해각서 체결 … 210
3. 홍콩증권거래소 상장 실사 · ························ 211
가. 홍콩증권거래소의 대 본토 정책 … 211
나. 홍콩증권거래소의 본토주식 상장 기준 … 214
다. 스폰서 제도 … 216
라. 내부통제와 회계감사인의 컴포트레터 … 224
마. HKSE의 차등의결권 허용 … 226
바. 한국 기업의 홍콩 IPO 현황 … 227
사. 러시아 기업의 홍콩 상장 … 228
4. 싱가폴 거래소의 상장 실사· ························ 229
가. 중국물 상장 실적 … 229
나. 상장주선인의 실사 … 233
5. 한국 상장 실사···································· 234
가. 법률의견 … 234
나. 한국 상장 사례 … 239
다. 자본시장법상 주관회사의 책임 … 254
라. 한국거래소의 상장 심사 … 258
마. 회계감사인의 역할 … 261
바. 중국고섬공고 소송 사례 … 267
6. 중국 국내 상장을 위한 실사························· 269
가. 중국 국내 IPO스폰서 … 270
나. 역외채권 발행 실사 … 274

제5장. 중국의 외국인 M&A패턴과 관련법규
1. 외국인 투자 법규 개관· ···························· 276
가. 입법 개요 … 276
나. 외국인직접투자법과 M&A법규 간의 관할 중복 … 278
다. 업종별 외국인 투자 제한 … 279
2. 외국인 직접투자 법규······························ 280
가. 외자 3법 … 280
나. 외국인투자기업의 본토 내 재투자활동 … 282
다. 본토 내 외국인 투자의 지주회사 … 285
라. 외국인투자 등록제 도입 … 286
3. 외국인의 인수 합병 법규· ·························· 286
가. 외국투자자의 역내기업 M&A에 관한 규정 … 287
나. 상장기업 대 비상장기업 … 289
4. 국유기업 구조조정································ 293
가. 국유기업의 범위 … 293
나. 1990년대 국유자산 유실(asset stripping)비판 … 294
다. 외자의 국유기업 M&A 법제 정비 … 295
라. 민영화 … 299
5. 레드칩 M&A 방식································· 301
가. 역외지주회사의 지분 M&A … 301
나. 주식교환에 의한 국제 M&A … 303
다. 라운드트립 주식교환 … 305
라. 중국인 간 역외 M&A … 308
6. 중-외 간 M&A··································· 309
가. 본토와 홍콩 간 M&A … 309
나. 홍콩 H주식 발행기업 M&A … 312
다. 본토 상장주식을 대가로 한 역외 인수 … 313
라. 중국인의 외국지분 재매입 … 314
마. 중-미간 M&A 보안 심사 … 316

제6장. 중국에서의 M&A 실사
1. M&A실사········································ 318
가. M&A 실사의 기능과 목적 … 318
나. 인수자의 실사 준비 … 320
다. 매도자 측의 실사 (Seller Due Diligence) … 323
라. M&A 계약서의 실사 조항 … 325
마. 실사 방식 … 327
바. 실사 절차 … 330
사. 실사팀의 구성 … 332
2. 실사의 범위······································ 334
가. 실사업무량 결정 … 334
나. 실사 항목 … 336
다. 상업적 실사(Commercial due diligence) … 342
3. 데이터룸과 전자 실사······························ 349
가. 버추얼 데이터룸 … 349
나. 인공지능 실사 … 352
4. 실사보고서······································· 353
가. 인수 진행의 경우 … 353
나. 재협상의 경우 … 355
5. 중국 실사에서 유의사항···························· 355
가. 중국기업의 회계특성 … 356
나. 실사 유의사항 … 357
다. 비례 점검 분석 … 369

제7장. 우회상장
1. 부실 국영기업의 shell 전락························ 371
가. 국내 Shell의 출현 … 371
나. 상장폐지 제도 … 375
2. 중국의 우회상장 규제제도·························· 376
가. 중대한 자산 재편성과 우회상장의 비교 … 376
나. 우회상장 규제 … 382
3. 해외 우회상장···································· 387
가. 중국기업의 홍콩 우회상장 … 387
나. 중국기업의 미국 우회상장 … 395
다. 중국기업의 싱가폴 우회상장 … 398
라. 중국기업의 한국 상장기업 인수 … 400

서문

과거 10년 간 미국, 싱가폴, 한국거래소에 상장한 중국기업의 상장폐지가 빈발하였고, 중국물 디스카운트 현상이 발생한 반면, 해외 상장 우량 중국기업들은 해외에서 공개매수 및 상장 폐지하여 PER가 높은 본토와 홍콩 거래소에 재상장하는 재정거래를 벌였다. 이는 본토 시장의 PER가 높은 때문인데, 저자들은 그 이유가 재무관리이론보다 심리학의 분석 대상이라고 이해하게 되었다. 미국 증시에 IPO를 주선했던 주체도, 공개매수와 상장폐지를 주선한 주체도 미국의 투자은행과 법무법인들이다. 홍콩거래소의 경우는 중국기업 분식회계 스캔들이 발생하던 초기에 신속히 IPO 스폰서 제도를 강화하였음에 따라 미국, 싱가폴, 한국에서보다는 투자자의 손실이 적었다.
저자들은 '지뢰'를 탐지하고자 중국자본시장의 뿌리부터 파냈다. 홍콩을 반환 받기 직전부터, 중국인들은 우량자산을 반출하여 홍콩에 상장시키는 레드칩을 만들어 냈다. 레드칩의 설립국가는 홍콩과 케이만군도였다. 레드칩 이후 외국자본은 북경의 외환규제를 피해서 역외에 유통시장을 형성하였다. 그 결과 중국기업들이 홍콩, 싱가폴과 나스닥에 해외지주회사를 다수 상장하였으며, 우회상장도 활용하였다. 한국에 상장한 중국기업도 전수가 해외지주회사이다.
역외 지주회사 구조를 수립하는 과정에서 외국인투자와 기업인수 활동이 수반되므로, 중국법규는 자본시장, 외국인투자, M&A와 외환규제를 담당하는 각 정부부처가 협업하여 수십 가지 이상의 복잡한 입법으로 얽혀 있다. 국유기업의 구조조정이라는 특수한 상황에서 자본시장이 출범하였음에 따라, 상장기업의 자산재편성이 활발하였으며, 이는 자연스럽게 shell을 통한 국내외 우회상장으로 연결되었다.
이러한 상황은 중국 금융이 역외 경험을 통하여'한국인들이 생각하는 수준보다 훨씬 더 국제화되어 있음'을 의미한다. 그리고 동남아시아 사업가들도 중국의 패턴을 따라서 싱가폴증시에 우회상장을 추진하고 있다. 한국금융이 IMF구제금융 이전에 횡행하였던 말레이시아 라부안 역외펀드를 '척결'해 놓은 반면에, 중국자본시장은 30여년 간 홍콩을 키워왔다. 북경이 홍콩을 극대 활용하여 자본시장에서도 G2로 진입할 것인가? 홍콩은 미국이 서브프라임 위기로 곤경을 겪던 시기에 세계 최대의 IPO시장으로 등극하여 본토로 달러를 빨아들였던 바 있다.
그런데도 한국인들은 중국 자본시장을 보는 척도에서 아직도 '알리바바'가 아닌 '문화혁명'을 적용하는 것이 아닌가 하는 우려가 있다. 이 점이 중국자본시장 실사(due diligence)라는 까다로운 주제를 집필을 하게 된 강력한 계기가 되었다. 향후 중국자본시장의 '퀄리티'는 기업을 실사할 중국 투자은행과 토종회계법인(빅4의 차이나 멤버펌 포함) 들에 의해서 결정될 것이기 때문이다.
한편 홍콩은 1국2체제로서 중국 헌법상 중국영토이지만 금융과 투자에서는 외국으로 간주되는 묘한 입지에 있다. 이에 이 책에서는 '중국'이라는 표현을 책 제목을 제외하고는 사용하지 않고 홍콩, 대만과 마카오를 제외하였다는 의미의 'mainland' 를 '본토'라고 해석하여 사용하였음을 밝혀 둔다.