TOP-DOWN 투자 전략

1장. 이제는 하향식 투자의 시대
2장. 2007년 신용위기가 전형적 사례
3장. 국제화 시대에는 하향식 접근이 필수
4장. 테마 투자
5장. ETF를 이용한 테마 투자*
6장. 중앙은행의 정책은 거시적 사건
7장. 가치투자의 빈틈 메우기
8장. 거시적 관점에 의한 분산투자
9장. 직접 계산해보라!
10장. 하향식 투자를 해야 하는 다른 이유
11장. 업종실적이 가장 중요*
12장. 시장심리도 하향식 지표
13장. 거시경제학의 황금기
14장. 40대 하향식 지표

부록: 우리나라의 거시지표 분석
“한국의 하향식 투자자가 눈여겨봐야 할 지표 Top 5”

1장. 이제는 하향식 투자의 시대

세계가 전보다 더 복잡해지면서, 투자도 확실히 더 복잡해졌다. 다행히 더 단순하게 투자하는 방법도 발전하였다. 이 방법은 이미 수세기 전에 나왔지만, 최근에야 임계량에 도달하여 누구나 사용할 수 있게 되었다. 이것이 바로 하향식 투자로서, 매우 명확하고도 신뢰도 높은 지표를 주로 이용하는 투자 개념이다. 이 방법을 이용하면 재무제표를 거의 모르거나 금융시장에 어두운 사람들도 비교적 쉽게 투자전략을 수립할 수 있다. 또한, 이것은 한가한 보드게임은 퇴조하고, 텔레비전에서 신문에 이르기까지 세상만사에 두루 관심을 쏟는 요즘 세태에도 완벽하게 맞아떨어지는 투자방법이다. 이것이 바로 테마 투자로서, 투자자가 먼저 아이디어를 받아들인 다음, 이 아이디어에 맞는 주식, 채권, 통화, 부동산 등을 사들이는 방법이다.
하향식 투자는 다른 투자방식보다 장점이 많다. 특히, 자산의 가치평가에 중점을 두는 상향식(bottom-up) 투자와 비교할 때 그렇다. 예를 들어 주식을 살 때, 상향식 투자에서는 먼저 회사의 전망보다 저평가된 주식을 탐색한다. 투자자는 후보 회사를 “상향식”으로 분석하며, 특히 회사의 재무제표와 현금흐름 등을 추정한 다음, 현재 주가와 비교하여 투자할 가치가 있는지 판단한다. 이 방법에는 당연히 많은 노력이 들어가며, 이렇게 노력을 기울이면 십중팔구 좋은 종목을 발굴하여 양호한 실적을 올릴 것이다. 이런 실적을 생각하면 우리 모두 이 방법을 써야만 할 것처럼 보인다.
그러나 상향식 투자의 문제는, 투자자 대부분이 이 방법을 실행할 수단도 없고 시간도 없다는 사실이다. 재무제표를 제대로 이해할 수 있는 사람이 얼마나 되는가? 재무제표를 진정으로 분석하고 싶은 사람이 누가 있는가? 요즘 세상에 그 정도 시간이 있는 사람이 얼마나 되는가? 나는 이런 짐을 덜어줄 수 있다. 하향식 투자는 이런 투자전략을 수립하는 탁월한 방법으로 입증되었으며, 다른 어떤 투자방법보다도 21세기에 어울리는 전략이기 때문이다. 나는 이 책 전반에 걸쳐 이 관점을 명확하게 밝히고자 한다.

2007~2008 금융위기는 상향식 투자가 실패한 전형적 사례

2007년 금융위기는 엄청난 사건이었다. 비우량 주택담보대출(subprime mortgage)로 신용위기가 본격적으로 확산하자, 연준은 비상조처를 취할 수밖에 없었다. 2007년 8월 위기의 골이 깊어지면서 매일 새로운 사건이 일어났다. 위기 기간 내내 상향식 투자는 상황을 이해할 수단도, 상황에 대처할 방법도 전혀 제공하지 못했다. 특히 시장의 거친 가격 등락에 어떻게 대응할지 아무것도 알려주지 못했다. 큰 그림보다 개별 평가를 앞세우던 상향식 가치투자자들은 이 방법에 의지하다가 무너졌다. 예컨대, 상향식 분석가들은 위기가 깊어지는 기간에도 다양한 기업에 대해 매수를 추천했다. 일례로, 신용위기가 처음 드러난 2007년 2월에 월스트리트의 한 주요 증권사는 당시 주당 90달러에 거래되던 ‘앰백 파이낸셜 그룹(Ambac Financial Group)’을 사라고 추천했다. 이 증권사는 상향식 분석을 통해서 앰백의 가치를 발견하였고, 투자등급을 “아웃퍼폼(outperform)”으로 제시했는데, 이는 사라는 뜻이었다. 이 종목의 2007년 종가는 25.77달러였으며, 아직도 계속 하락하는 중이다.
2007년 신용위기는 하향식 투자를 받아들이라는 명백한 신호였다. 8월에 위기가 만연했을 때, 선택할 투자와 회피할 투자 유형에 대해 다양한 신호가 등장했다. 예를 들어 위기 기간에는 투자자들이 명성 높은 기업들의 채권을 포함해서 거의 모든 채권을 꺼렸으므로, 기업들은 자금을 조달하기가 매우 어려워졌다. 사람들이 가장 꺼린 종목은 주택담보대출과 관련된 증권이었다. 주택 부문과 관련이 있어 보이는 자산담보부증권과 기업어음시장도 마치 전염병처럼 기피 대상에 포함되었다. 도표 1.1은 자산담보부 기업어음시장에서 발생한 급격한 변화를 보여준다. 자산담보부 기업어음 유통 규모는 2007년 8월부터 20주 넘게 계속 하락하여 35%가 떨어지고 나서 2008년 초가 되어서야 안정을 찾았다.

금융시장의 세계화: 하향식 투자가 유일한 방법

단도직입적으로 말하겠다. 현재 외국시장에서 선택할 수 있는 회사도 많지만, 이런 회사와 시장을 분석하려면 수많은 난제에 직면하게 된다. 언어와 문화의 장벽도 문제이지만, 한 시장에서는 싸 보이는 증권이 다른 시장에서는 비싸 보일 수 있어서 외국시장에서 증권을 평가하기가 어렵기 때문이다. 게다가 예컨대 원자재와 통화 같은 자산은 주로 거시 변수의 추세에 따라 가격이 움직인다. 그런데도 주로 상향식 투자 방법으로 잘 분산된 세계 포트폴리오를 구성하려고 생각하는가? 그런 소리는 하지 마라! 지금처럼 시장이 통합된 세계에서는 위험천만한 소리다.
예를 들어 어떤 미국 투자자가 러시아 주식을 사려 한다고 가정해보자. 첫째, 이 투자자는 영어로 작성된 회사정보를 입수해야 한다. 둘째, 외국인의 투자와 관련된 러시아 법규를 파악해야 한다. 셋째, 러시아 정부의 법규나 결정이 외국인 투자와 국내 정책 등에 수시로 미치는 영향을 저울질해야 하는데, 이는 러시아인들에게도 쉽지 않은 일이다. 러시아만 투자하기 어려운 것이 아니다. 러시아는 최근 몇 년 동안 실적이 매우 좋았고, (특히 고유가가 유지되면) 사람들은 여전히 전망이 밝다고 생각하지만, 러시아 말고도 유망한 나라는 많다. 그러나 다른 나라에 투자할 때에도 언어, 문화, 법규, 지리정치 등 온갖 난제에 직면하게 된다. 이런 상황에서 투자자가 큰 그림을 파악하는 안전한 방법은 하향식 투자뿐이다.