마라톤 투자자 서한

책을 펴내며 - 자본시장 작동방식에 대한 마라톤의 시각
책을 엮으며 - 마라톤의 자본사이클 투자철학

편집자 서문_자본사이클 분석의 기본 개념
‘자본사이클’ 작동방식에 주목하라 | 자본사이클의 실제 사례들 | 원자재 슈퍼사이클 | 자본적지출과 투자 수익은 반비례한다 | 평균회귀 | ‘자산 증가의 이례현상’을 야기하는 행동 편향들 | 경쟁 무시 | 내부 관점 | 외삽 추론 | 왜곡된 인센티브 | 죄수의 딜레마 | 자본사이클을 이용한 차익거래의 제약 | 마라톤의 투자 포인트 | ‘수요’보다는 ‘공급’에 초점을 맞춰라 | 산업 내 ‘경쟁 상황’을 파악하라 | 유혹적인 말에 항상 경계심을 가져라 | 중요한 것은 기업 경영진의 ‘자본배분 능력’이다 | ‘숲’을 볼 수 있어야 한다 | 장기적 투자규율이 필요하다 | 자본사이클이 작동되지 않는 경우 | 자본사이클 투자철학의 핵심 포인트 | 『마라톤 투자자 서한』 미리보기

1부 자본사이클 투자철학

1장_자본사이클 혁명
1.1 협력의 진화_2004년 2월 | 1.2 대구 어업의 자본사이클_2004년 8월 | 1.3 이번도 다르지 않다_2006년 5월 | 1.4 슈퍼사이클의 재앙_2011년 5월 | 1.5 맥주, 그 맛을 찾다_2010년 2월 | 1.6 오일 피크_2012년 2월 | 1.7 메이저 석유기업들의 고통_2014년 3월 | 1.8 마라톤의 매수 후보 종목_2014년 3월 | 1.9 성장 패러독스_2014년 9월

2장_성장 속의 가치
2.1 잘못된 꼬리표_2002년 9월 | 2.2 장기게임_2003년 3월 | 2.3 이중스파이 : 대리인 사업모델_2004년 6월 | 2.4 디지털 해자_2007년 8월 | 2.5 퀄리티에 주목할 때_2011년 8월 | 2.6 반도체산업의 틈새시장_2013년 2월 | 2.7 성장 속의 가치_2013년 2월 | 2.8 경쟁에서 승리할 수 있는 기업_2014년 5월 | 2.9 숨은 보석들_2015년 2월

3장_경영진이 중요하다
3.1 몇 가지 구조적인 문제점_2003년 9월 | 3.2 경기순응적 기업 행동_2010년 8월 | 3.3 ‘뛰어난 자본배분가’ 비요른 왈루스_2010년 9월 | 3.4 북쪽의 별들_2011년 3월 | 3.5 경영진에 대한 보상 문제_2012년 2월 | 3.6 행복한 가족_2012년 3월 | 3.7 요한 루퍼트의 지혜와 유머_2013년 6월 | 3.8 경영진을 직접 만나야 할 이유_2014년 6월 | 3.9 기업문화가 중요한 이유_2015년 2월

2부 거품, 붕괴, 그리고 다시 거품

4장_언제나 대기 중인 사고들
4.1 언제나 대기 중인 사고들 : 앵글로아이리시은행 관련 기록_2002~2006년 | 4.2 부동산사업자들만의 은행_2004년 5월 | 4.3 ‘자산 증권화’라는 이름의 연금술_2002년 11월 | 4.4 사모펀드 붐_2004년 12월 | 4.5 점점 부풀어오른 ‘거품’_2006년 5월 | 4.6 소포전달게임_2007년 2월 | 4.7 끝이 보이는 ‘부동산 축제’_2007년 2월 | 4.8 ‘도관’이 깨질 때_2007년 8월 | 4.9 140년 만에 보는 뱅크런_2007년 9월 | 4.10 은행의 7대 죄악_2009년 11월

5장_좀비의 출현
5.1 매수 타이밍_2008년 11월 | 5.2 스페인 ‘건설제국’의 해체_2010년 11월 | 5.3 피그(PIIGS)도 날 수 있다_2011년 11월 | 5.4 고장난 은행들_2012년 9월 | 5.5 지연된 ‘정화과정’_2012년 11월 | 5.6 자본사이클 작동을 방해하는 요인들_2013년 3월 | 5.7 ‘좀비기업’들이 계속 살아남는 이유_2013년 11월 | 5.8 피케티 교수, 안심해도 될 듯_2014년 8월

6장_차이나 신드롬
6.1 중국식 기법_2003년 2월 | 6.2 화려하기만 한 겉모습_2003년 11월 | 6.3 그럼에도 ‘계속 질주’_2005년 3월 | 6.4 레버리지게임_2014년 2월 | 6.5 돈을 벌 수 있는 기회?_2014년 9월 | 6.6 먼저 움직이는 자가 살아남는다_2015년 5월

7장_월스트리트의 속마음
7.1 항의서한_2003년 12월 | 7.2 그들만의 ‘파티’_2005년 12월 | 7.3 안심하게나, 먹을 것은 풍족하다네_2008년 12월 | 7.4 중국 탈출_2010년 12월 | 7.5 국회의사당을 점령하라_2011년 12월 | 7.6 ‘시민은행 그리드스핀’_2012년 12월 | 7.7 GIR과의 오찬 인터뷰 : 황금궁전호텔이 청구한 계산서_2013년 12월

마라톤 에셋 매니지먼트(Marathon Asset Management LLP)는 곧 창립 30주년을 맞이한다. 그동안 우리의 투자철학은 꾸준히 진화해 왔지만, 자본시장 작동방식에 관한 우리의 기본적인 생각 두 가지는 전혀 변함이 없었다.
첫 번째 생각은 ‘고수익에는 자본이 유입되고, 저수익에는 자본이 유출된다’는 것이다. 이런 자본의 유입과 유출은 많은 경우 예측 가능한 방식으로 산업의 경쟁 환경에 영향을 미친다. 우리는 이를 자본사이클(capital cycle, 자본순환주기)이라고 부르려 한다. 우리가 하는 일은 이런 사이클의 역학을 분석하는 것이다. 요컨대 자본사이클이 작동할 때와 작동하지 않을 때가 언제인지를 알아내고, 이를 통해 고객을 위해 수익을 창출할 수 있는 방안은 무엇인지 알아내는 것이다.
변하지 않는 우리의 두 번째 생각은 ‘장기적으로 매우 중요한 것은 경영진의 자본배분 능력’이라는 것이다. 현명하게 자본을 배분하는 경영자를 찾는 일은 성공적인 주식 선정에 필요한 가장 중요한 일이다. 최고의 경영자는 해당 기업이 속한 산업에서 작동하는 자본사이클을 잘 이해하는 사람이며, 호황기에 흥분하는 법이 없다.
- 책을 펴내며

마라톤이 사용하는 용어인 ‘자본사이클’ 접근법의 핵심은 한 산업에서 이용되는 자본의 양적 변화가 미래의 수익에 어떤 영향을 미칠지 이해하는 것이다. 요컨대 자본사이클 분석은 한 기업이 속한 산업의 공급 측면에서의 변화가 그 기업의 경쟁력에 어떤 영향을 미치는지 살펴보는 것이다.
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결국 자본사이클 분석이란 시간이 감에 따라 경쟁우위가 어떻게 변하는지를 투자자 관점에서 분석하는 것이다.
- 편집자 서문_자본사이클 분석의 기본 개념